光大证券：中航光电 中高端连接器行业领先厂商

  公司民品市场业务的拓展保证了公司未来的迅速成长公司04~06年军品收入复合增长率为56%以上，民品收入年复合增长率40%以上，净利润年复合增长率为40%以上。07年上半年民品收入已超越军品的出售的收益，占总收入的53%。未来随公司募集资金的到位及项目扩产，民品业务有望保持30%以上的高速增长。

  公司的产品定位于中高端产品，因此毛利率较高。目前总体毛利率水平为32%。公司是华为、中兴的连接器最重要供应商，并且慢慢的变成了Nokia、Motorola的全球供应商。随着国际厂商的采购增加以及通讯类产业，公司的民品业务仍将继续扩张。

  电子连接器市场的激烈的行业竞争可能会降低公司的赢利能力。此外，上游原材料价格的增长，也提高了公司的经营成本。公司这次募集资金项目投资维持的时间在2年以上，由于连接器行业发展迅速，产品更新较快，项目计划实施进度与实际进度之间有几率存在时差，该期间市场可能会发生较大变化。

  盈利预测与估值我们预测，07、08、09年营业收入增长率分别为12%、25%、30%左右。

  以发行后11900万股为基准，我们预测公司2007年到2009年每股盈利分别为0.70、0.85、1.07元。公司合理价格为23元左右。建议询价区间为14~17.5元。

  公司是目前国内中高端连接器行业的领先厂商公司主要营业业务为电连接器、光器件和线缆组件的研制开发、生产和销售，作为基础性电子元器件的一部分，公司的产品大范围的应用于航空、航天、舰船、兵器、电子、电力、铁路、通讯电源等领域。公司是目前国内顶级规模的军用连接器制造企业，也是目前国内同行业中顶级规模的同时具备研制和生产光、电两类连接器产品的专业化企业，是国内最大的研制和生产光连接器的专业化厂商。

  中国一航是公司的实际控制人。除了直接持有53,400,000股股份之外，其还通过控股子公司金航数码持有1,700,000股股份、通过间接控股公司赛维航电持有1,700,000股股份、通过受托管理单位空导院持有3,084,287股股份，合计持有公司59,884,287股股份，占发行后总股本的50.32%。

  公司本次拟发行人民币普通股3,000万股，计划募集资金56，988万元。发行前后公司股本结构如下（表1）。

  连接器行业背景分析全球连接器行业进入新的增长期连接器最重要的包含电连接器和光纤连接器。作为接插件中重要的组成一员，连接器是系统和设备中必不可少的基础元件。所有需要应用到光、电信号连接的地方，都需要连接器。它大范围的应用于航空、航天、交通、计算机、通讯、工业、家用电器等领域，是用电子信息基础产品的支柱产业之一。

  全球连接器市场容量巨大。根据权威机构BISHOPASSOCIATES的调查显示，从2003年起，全球电连接器市场开始复苏，进入一个新的增长周期。全球连接器2006年的市场规模已达399.54亿美元（图1）。

  从终端产品的应用领域来看，2005年对连接器需求最大的应用领域是汽车工业（25.4%）、计算机及相关这类的产品（24.4%），其后依次是电信/数据业务、工业应用及军事/宇航。从上涨的速度来看，2005年市场增长最快的依次是电信/数据业务（8.3%）、医疗设施（8.1%）和消费电子（7.9%）。

  由于消费类电子科技类产品、手机、PC类产品以及军事、工业控制等领域需求量增大，拉动连接器市场需求的迅速增加。从下游应用领域看，消费、工业和无线中航光电有发展的潜在能力；从全球市场分布来看，亚洲是最有未来市场发展的潜力的地方,尤其是随着中国日渐变成全球电子设备制造基地，中国的连接器市场规模迅速扩大。

  中国连接器行业的上涨的速度领先于全球国际电子制造产能不断向中国内地转移导致国内连接器市场迅速增长。根据BISHOPASSOCIATES的统计，2006年中国连接器市场销售额为60.11亿美元，占全球15.04%的比重，同比增长29.8%。在全球5大区域市场中，中国区域市场发展最快，在2001－2005年，年复合增长率高达27.2%。中国慢慢的变成了全球连接器增长最快的市场，并将继续保持快速地增长的态势。

  据中国电子元件行业协会信息中心预测，在“十一五”期间，电接插元件的产量将保持15％的年均增长速度。

  假设条件:2007年，公司受制于产能瓶颈，民品收入营收增长为20%，08年募集资金到位后，公司民品业务加速增长，增速为35%以上。军品收入保持5%的年增长。由此导致了军品收入占比下降，降低了公司的总体毛利率水平，公司毛利率水平07、08、09年推算分别为32%、30%、29%。07、08、09年营业收入增长率分别为12%、25%、30%。

  假设未来上游原材料价格有小幅度增长，随公司规模扩大，未来管理费用有望继续下降，该涨价效应能够最终靠公司的管理流程的优化和对产品价格提升所抵消。

  估值电子元器件行业目前平均估值水平在07年市盈率40倍，08年30倍。考虑到公司未来15%以上的增长，我们给与公司07年33倍、08年27倍市盈率的水平，略高于航天电器的水平。公司合理价格为23元左右。

  投资评价和建议我们提议在14－17.5元之间询价，我们大家都认为公司合理价格为23元左右。

  风险分析行业竞争的风险国内从事连接器生产的厂家较多，且部分公司发展较为迅速，其技术水平和管理上的水准提高很快，竞争力日益增强；我国加入WTO以后，跨国企业已经大举进入我国电子连接器市场，并不断将制造基地转移至中国境内，抢占国内市场。未来行业竞争可能会继续升级。行业的赢利水平可能会进一步下滑。若本公司不能迅速扩大生产规模，在巩固现有客户的同时不断拓展新的客户和市场领域，公司将会面临市场占有率下降的风险，从而影响企业未来的业绩增长空间。

  募集资金拟投资项目风险公司这次募集资金拟投资的项目主要为现有产品的更新和扩大生产，项目所需要的主要技术公司已掌握，并且公司已对项目的未来市场发展的潜力进行了较为充分的调研和论证，有望保证产品未来的市场销售。但在未来拓展新客户的过程中会面临一定的不确定因素；另外，项目投资维持的时间为2年以上。由于项目计划实施进度与实际进度之间有几率存在时差，由于连接器行业产品更新较快，市场可能会发生较大变化，因此导致这次募集资金投向的项目存在投产后达不到预期效益的风险。